VIE新政的風聲傳出，美國股市迅即反應。20日，“中概股”全線下跌，新浪暴跌15%；搜狐跌5.6%；百度跌3.9%；網易跌3.9%；盛大跌1.2%。

“VIE新政會震撼業界。投資者會重估中國企業的誠信。”9月21日，IDG資本合伙人章蘇陽向本報記者評價說，這將對中國互聯網等新興行業造成極大傷害。

某些變化已經開始發生。據章蘇陽了解，有關VIE新政的消息出來后，香港聯交所將對赴港上市的企業實施一項新的規定：作為公司控股創始人，不能同時是海外VIE公司的法人，包括聯交所、律師、投資機構，都要對公司控股創始人是不是海外VIE公司的法人進行審查。

毖后不懲前

1999年，新浪籌劃海外上市。當年9月底，時任信產部部長吳基傳在一次講話中認定互聯網內容服務（ICP）為電信增值服務，根據中國的政策法規，這塊不允許外資進入。新浪趕緊提交了一份重組方案，剝離ICP。

這便是大名鼎鼎的“協議控制”（VIE）模式：新浪將原有的ICP業務、資產從原母體四通利方剝離出來，成立全新的純內資公司，即北京信息服務公司，由CEO王志東和COO汪延以自然人身份持股。同時，他倆又以自然人身份，成立了新浪互動廣告公司，負責經營網站的廣告。

剝離后，兩家純內資的公司不參與上市，僅把四通利方拿去上市。但是，四通利方和這兩家公司簽訂了軟件技術服務、顧問服務、股權質押等一系列控制協議。

這套方案得到信產部認可，從而打通了互聯網公司境外上市的政策障礙，開創了中國互聯網的新紀元，后來搜狐、網易、新東方、百度、騰訊、阿里巴巴等所有互聯網公司的境外上市模式，皆為“新浪模式”的翻版。

易凱資本總裁王冉(微博) 說：VIE是中國企業境外上市的特色產物，是中國改革開放以來一項獨特的公司制度發明。沒有VIE，就沒有中國互聯網及創新產業的今天。

“這事王岐山副總理已經有批示，要尊重歷史，承認VIE的合法性，并有所管理。商務部已經根據這一精神發了文，應該不會否定VIE了。”曾任雅虎中國總經理的知名IT業人士謝文在他9月19日的微博上寫道。

謝文向本報記者表示，VIE是一項“歷史的妥協”，是當年政府默許的一種模式，現在需要修正，應遵循三項原則：一是接受VIE這個現實；二是不能追溯以往；三是涉及國家安全的行業，外資要規避，嚴格監管。同時，一定要明確審查的邊界在哪里，以免監管部門借機擴權，造成更壞的結果。

誠信傷不起

章蘇陽沒有評估VIE新政會對“IDG在中國的投資策略產生何種影響”，但表示這將使得投資者對中國企業的誠信問題產生懷疑。

對于香港聯交所醞釀中的對赴港上市的企業實施的公司控股創始人不能同時是海外VIE公司的法人的新規定，謝文認為這招“很高有效”，能防止公司創始人“簽個字就可以把公司買掉。在中國很多事情只認法人章，法人章沒了，“控股創始人”好多事情做不了，能防患于未然。

章蘇陽認為這是誠信被傷的代價：對于投資者來說，中國公司上市的過程中，多了一項審查規定，要多走一步；對于創業者來說，認為投資者不信任創業者，雙方的關系會“不好處”，產生矛盾。

謝文認為，在誠信的環境里，在原來的VIE架構下，能夠很好地防范風險。比如支付寶事件，軟銀與雅虎為什么不去告馬云為首的管理層，原因是由于控股創始人實際控制著公司，投資者在與管理層博弈中“很無力，只能息事寧人”。

章蘇陽認為，VIE運行了十幾年，只出過兩次事，一是王志東事件；二是支付寶事件。前者使投資者相信VIE制度安全，造成了中國互聯網的十年繁榮，后者使投資者認為VIE存在風險，已經形成混亂。

2002年，王志東順從資本意志，被逐出新浪管理層。王志東當時準備“放手一博”：我持有北京新浪信息70%股權，新浪廣告75%股權，這兩個公司就是我的（或轉讓給善意第三方），上市公司6.3%股權我也不要了，最多違反雇傭協議，賠償就是啦！大不了與新浪打官司。

如果王志東做了這樣的選擇，新浪的歷史將改寫，結局將是“我王志東在新浪混不下去，那么新浪整個VIE結構也要破產！”

謝文透露，當時新浪給了王志東更多期權，王志東顧全大局。他評價說，新浪當年的結果是創始人的“道德抉擇”，而支付寶則是創始人的“利益權衡”，支付寶事件后，投資者開始驚慌：如果投資者以利益權衡，那么整個VIE結構將破產。

“如果不是一家大公司做了一件事情，VIE不會被翻出來了講。”章蘇陽說：“哪家大公司，我不說名字，你知道是誰。”

有替代制度嗎？

對于未來VIE新政的前景，王冉的評價是，“總的方向是政策制定者希望對更多的領域獲得審批權，并且期望更多的中國公司納入其管轄范圍。但審批設置過多，將離市場經濟越來越遠。”

王冉認為，對VIE制度一刀切，禁止，或者取消，這對于中國的新興產業將是極大傷害。“根本問題是中國上市發審制度對企業營收，盈利能力有明確要求。而對新興行業不應該這樣要求。”

另一根本問題是人民幣資金對“風險與價值”的認識不成熟，與國外公司有一定距離，人民幣資金不愿進入“高風險”的新興行業，而新興產業需要海外資本推動，同時在海外市場退出。

王冉認為，既滿足國內新興產業發展的需求，又符合當時的政策現實，VIE正是在這一歷史妥協的產物。如果要關上這扇門，除非有替代的制度，或環境。

其所謂替代的制度包括人民幣匯率放開，人民幣對風險與價值有了正確的認識，上市的發審制度發行變化等條件。

但王冉對替代制度不抱太大期望。“VIE結構是被逼出來的，現在的環境，還逼不出更好的選擇。”他說。