從今往后，美國(guó)政府可以大概2.5%的利率進(jìn)行十年期融資。在計(jì)入預(yù)期通脹之后，這意味著政府的實(shí)際貸款成本還不到0.5%。就在一年前，美國(guó)實(shí)際利率事實(shí)上還是負(fù)值。而隨著低利率開始在發(fā)達(dá)國(guó)家成為主流，這個(gè)讓許多人擔(dān)心，一個(gè)長(zhǎng)期蕭條時(shí)期即將降臨。

　　目前流行的觀點(diǎn)認(rèn)為，[新西蘭公司注冊(cè)]利率下行趨勢(shì)在很大程度上反映了均衡或者“自然”利率的下跌，而這種下跌的原因來(lái)自儲(chǔ)蓄和投資基本面的改變。換句話說(shuō)，發(fā)達(dá)國(guó)家疲軟的增長(zhǎng)預(yù)期，以及不斷增加的不確定性抑制了投資需求，但新興市場(chǎng)國(guó)家的儲(chǔ)蓄偏好，再加上投資者對(duì)安全資產(chǎn)的日漸偏愛，導(dǎo)致全球儲(chǔ)蓄供應(yīng)有所增加。

　　“自然”利率的下跌被視為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一個(gè)關(guān)鍵障礙，因?yàn)槊�義利率不能低于0，因此這種利率下行，抑制了貨幣政策通過(guò)將實(shí)際利率壓至均衡水平以下，來(lái)供應(yīng)足量刺激措施的能力。如何阻止均衡利率下跌，也由此成為各界爭(zhēng)論的要點(diǎn)。

　　然而一直缺席討論的則是金融因素在解釋實(shí)際利率趨勢(shì)性下跌中所應(yīng)扮演的角色。畢竟利率并不是由某些可見的自然力量所主導(dǎo)，而是人為制定的。各國(guó)央行固定了收益曲線較短的一段，而金融市場(chǎng) 參與者們則基于他們就貨幣政策將如何對(duì)未來(lái)通脹或增長(zhǎng)作出反應(yīng)的預(yù)期，來(lái)為更長(zhǎng)期的收益定價(jià)，并計(jì)算相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。觀察得來(lái)的實(shí)際利率，則通過(guò)從這些名義利率中減去預(yù)期通脹計(jì)算出來(lái)。

　　在任何時(shí)期，利率都反映各國(guó)央行的反應(yīng)機(jī)制和私人部門預(yù)期之間的互動(dòng)。通過(guò)儲(chǔ)蓄和投資基本面來(lái)定義實(shí)際利率的變化發(fā)展，一個(gè)明顯的推斷就是央行和金融市場(chǎng)都可以粗略地摸索到均衡實(shí)際利率隨時(shí)間變化的規(guī)律。

　　但這一規(guī)律并非直接獲得。對(duì)央行來(lái)說(shuō)，測(cè)量均衡利率（一個(gè)無(wú)法觀察的抽象概念）是個(gè)極大的挑戰(zhàn)。為了將利率向正確的方向調(diào)整，央行通常依賴于對(duì)那些不可觀察變量（包括均衡實(shí)際利率自身、潛在產(chǎn)量以及失業(yè)率趨勢(shì)）的估算。這些估算具有高度不確定性，極為依賴模型，而且時(shí)常需要大幅修正。

　　此外，央行的政策框架可能是不完整的。[新西蘭注冊(cè)公司]由于在很大程度上著眼于短期通脹和產(chǎn)量穩(wěn)定性，貨幣政策可能無(wú)法對(duì)金融的發(fā)展?fàn)顩r給予足夠關(guān)注。考慮到金融周期比商業(yè)周期更為漫長(zhǎng)，典型的政策視野無(wú)法讓當(dāng)局恰當(dāng)?shù)卦u(píng)估自身決策對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)狀況的影響。

　　由于金融市場(chǎng)參與者也與央行一樣兩眼一抹黑，情況可能變得極為糟糕，而且這種情況確實(shí)發(fā)生了。在過(guò)去三十年來(lái)，數(shù)次由信貸推動(dòng)的“繁榮—泡沫破滅”狀況為全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的重大且持續(xù)的破壞。同時(shí)也難以將這一現(xiàn)實(shí)與那種認(rèn)為價(jià)格杠桿的利率一直處于均衡狀況的觀點(diǎn)達(dá)成一致。

　　在認(rèn)定貨幣和金融在長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)總量發(fā)展軌跡是不相關(guān)（“中性”）的主流宏觀經(jīng)濟(jì)模型看來(lái)，對(duì)基本儲(chǔ)蓄和投資利率決定因素的關(guān)注是完全符合邏輯的。但一系列的危機(jī)都顯示，金融可以對(duì)經(jīng)濟(jì)造成長(zhǎng)期縈繞不散的影響。金融尤其是杠桿因素，不但可以擴(kuò)大周期性波動(dòng)，還能讓經(jīng)濟(jì)偏離原本的可持續(xù)增長(zhǎng)軌道。事實(shí)上，不斷有證據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出在一場(chǎng)金融危機(jī)爆發(fā)過(guò)后都會(huì)持續(xù)低迷。

　　所有這一切都意味著實(shí)際利率的趨勢(shì)性下跌，不僅僅是構(gòu)成宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的負(fù)面微小變化，相反它同樣也在驅(qū)動(dòng)基本面，低利率可以成為金融繁榮和泡沫破滅的誘因。

　　那些不依賴金融繁榮但在泡沫破滅時(shí)期長(zhǎng)期巨額寬松的政策，會(huì)隨時(shí)間催生一個(gè)利率下行偏好，同時(shí)在債務(wù)水平上催生上升偏好。這會(huì)創(chuàng)造出一個(gè)類似債務(wù)陷阱的東西，導(dǎo)致難以在不損害經(jīng)濟(jì)的情況下提高利率。由持續(xù)低利率導(dǎo)致的債務(wù)積累和生產(chǎn)投資模式扭曲，遏制了這些利率向更正常水平的回歸，低利率因此成為了一種不斷自我強(qiáng)化的事件。

　　貨幣政策無(wú)法壓倒決定增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)性阻力，但央行當(dāng)今所采取的行動(dòng)可以在很大程度上通過(guò)影響金融周期，來(lái)左右長(zhǎng)期的實(shí)際宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展。同時(shí)也必須仔細(xì)權(quán)衡這些中長(zhǎng)期副作用與短期刺激政策的利弊。雖然低利率可能是一個(gè)對(duì)長(zhǎng)期需求下跌預(yù)期的自然反應(yīng)，但這些預(yù)期也不總是對(duì)的，甚至可能隨時(shí)間推移造成極大破壞。

　　為一場(chǎng)持續(xù)復(fù)蘇構(gòu)筑基礎(chǔ)，[注冊(cè)塞舌爾公司]需要一些能鞏固公共和私人部門資產(chǎn)負(fù)債表的措施，再結(jié)合旨在提高生產(chǎn)力，并增加增長(zhǎng)潛力的結(jié)構(gòu)性改革。更多的刺激手段可能會(huì)在短期內(nèi)提高經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)，但也會(huì)令現(xiàn)存問(wèn)題進(jìn)一步惡化，導(dǎo)致下次只能用更強(qiáng)刺激手段才能見效。這種對(duì)“止痛藥”的依賴是可以避免的，但問(wèn)題是我們必須及時(shí)意識(shí)到這一點(diǎn)。