由于今年二季度以來(lái)基建類(lèi)信托發(fā)行的量較大，近日銀監(jiān)會(huì)對(duì)基建類(lèi)信托進(jìn)行了口頭指導(dǎo)，我們認(rèn)為該類(lèi)產(chǎn)品整體風(fēng)險(xiǎn)被夸大了，政信合作整體風(fēng)險(xiǎn)不大，只是存在部分項(xiàng)目潛在風(fēng)險(xiǎn)較大，信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不合理等情況。若能得到專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)的篩選指導(dǎo)，這類(lèi)產(chǎn)品仍不失是安全性較高的投資標(biāo)的。
銀監(jiān)會(huì)部分叫停證信合作
由于今年二季度以來(lái)基建類(lèi)信托發(fā)行的量較大，[杭州如何注冊(cè)香港公司 服務(wù)]近日銀監(jiān)會(huì)出于控制風(fēng)險(xiǎn)的考慮，對(duì)基建類(lèi)信托進(jìn)行了口頭指導(dǎo)，部分公司、部分項(xiàng)目暫時(shí)不再批新上報(bào)的基建項(xiàng)目。
所謂基建信托，是指募集資金主要投資于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、保障房建設(shè)，以及舊城改造和新城區(qū)開(kāi)發(fā)等項(xiàng)目，通常由地方政府平臺(tái)公司發(fā)起，還款以地方財(cái)政作為擔(dān)保，因此這類(lèi)項(xiàng)目通常也被叫做政信合作項(xiàng)目。
政信合作規(guī)模飆升
一方面，經(jīng)濟(jì)下滑各級(jí)政府加大了基建投資的力度，希望通過(guò)加大投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)；另一方面2012年是地方政府銀行償債高峰年，政府還款壓力大，發(fā)債和信托融資成為地方政府融資平臺(tái)重要的融資來(lái)源。在此背景下，下半年以來(lái)政信合作規(guī)模飆升。
中國(guó)信托網(wǎng)信托研究中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2012年三季末信政合作類(lèi)信托余額為3903.5億元，較今年初激增1366.7億元，占比從年初5.27%提高至6.18%；尤其第三季度基建信托發(fā)行余額增加649億元，單季信托發(fā)行占整個(gè)信托發(fā)行的23.34%，已超當(dāng)季房地產(chǎn)信托發(fā)行占比。
與信托融資手段突飛猛進(jìn)相對(duì)的，銀行融資正逐漸從全國(guó)地方政府性債務(wù)中逐步退出。例如16家上市銀行三季報(bào)顯示，多家上市銀行的平臺(tái)貸余額進(jìn)一步壓縮，像工行三季度末地方融資平臺(tái)貸款同比減少近200億元；平安銀行平臺(tái)貸余額424.58億元，比年初減少84.78億元。
政信合作整體風(fēng)險(xiǎn)不大
投資者最關(guān)心的還是，政信合作產(chǎn)品到底有沒(méi)有問(wèn)題，如果沒(méi)有問(wèn)題為何銀行要退出？
若論風(fēng)險(xiǎn)，城投債、地方債風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)比政性合作產(chǎn)品小。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示今年前三季度已有841只城投債掛牌發(fā)行，籌資規(guī)模高達(dá)1萬(wàn)億元，余額已達(dá)2.27萬(wàn)億元，地方政府債WIND統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示截至2012年11月余額為6500億元。目前一個(gè)通行的衡量地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)健康程度的指標(biāo)是地方政府債務(wù)與收入比值，審計(jì)署的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2010年底全國(guó)地方政府債務(wù)加地方政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)總額為10.71萬(wàn)億元，占當(dāng)年全國(guó)地方政府的財(cái)政收入的 70%左右，地方政府性債務(wù)負(fù)擔(dān)尚未超出其償債能力。
但銀行為何要退？審計(jì)署的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2010年底全國(guó)地方政府債務(wù)余額中90%依靠銀行貸款，發(fā)債、資產(chǎn)證券化等其它方式融資的比例很低，像政信合作發(fā)展了這么多年余額也僅3903.5億元，只占全國(guó)地方政府債務(wù)余額比重的4%左右。
部分項(xiàng)目潛在風(fēng)險(xiǎn)較大
本次叫停的基建信托中，有部分產(chǎn)品屬于中融信托，該公司下半年以來(lái)將政信合作列為業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)，幾乎每周都有新項(xiàng)目上馬，尤其是10月以后幾乎每周有十只該類(lèi)產(chǎn)品同時(shí)發(fā)售。另外，中信信托、長(zhǎng)安信托、方正東亞信托等在此類(lèi)產(chǎn)品上也發(fā)行較多。
部分信托公司盲目追求規(guī)模，導(dǎo)致部分信托經(jīng)理忽略合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，將資金投入到部分合作方資金實(shí)力弱、信用程度差和綜合償債能力弱的項(xiàng)目中，沒(méi)有能及時(shí)、全面掌握借款人的各類(lèi)授信信息，按照統(tǒng)一授信要求，結(jié)合地方政府財(cái)政實(shí)力與實(shí)際負(fù)債狀況，核定信用等級(jí)和風(fēng)險(xiǎn)限額。
最明顯的一個(gè)跡象，粗略統(tǒng)計(jì)超過(guò)一半項(xiàng)目所在地政府財(cái)政總收入不超過(guò)50億元。
部分項(xiàng)目定價(jià)不合理
在一個(gè)效率市場(chǎng)，不同產(chǎn)品之間收益率高低差異體現(xiàn)了不同項(xiàng)目信用風(fēng)險(xiǎn)的差異，風(fēng)險(xiǎn)高的產(chǎn)品會(huì)要求更高收益率作為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。但我們從政信合作項(xiàng)目的收益率上幾乎看不到這種差異。
譬如到具體的信托產(chǎn)品，中融信托-延安財(cái)產(chǎn)權(quán)項(xiàng)目預(yù)期收益率100萬(wàn)元~300萬(wàn)元是9%，300萬(wàn)元以上是9.5%，其融資方是財(cái)政實(shí)力400億元的延安市政府，而方正東亞信托方興20號(hào)預(yù)期收益率100萬(wàn)元~200萬(wàn)元是9%，200萬(wàn)元~300萬(wàn)元是9.5%，300萬(wàn)元以上是10%，融資方卻是財(cái)政收入不足20億元的畢節(jié)市七星關(guān)區(qū)。還款能力差異巨大，收益率上卻幾乎看不出這兩個(gè)項(xiàng)目之間有多少信用風(fēng)險(xiǎn)上的差別。
如何解釋這一現(xiàn)象，研究中心認(rèn)為是投資者的僥幸心理作祟：分稅制改革后，地方財(cái)政沒(méi)有獨(dú)立地位，部分老少邊窮雖然本地稅收收入不高，但政府轉(zhuǎn)移支付占財(cái)政收入比重較大，如果地方出現(xiàn)債務(wù)違約，單獨(dú)考察地方當(dāng)?shù)刎?cái)政收入沒(méi)有意義，中央將通過(guò)轉(zhuǎn)移支付為地方“兜底”。
我們稱(chēng)其是僥幸心理，是因?yàn)?009年4月14日銀監(jiān)會(huì)就下發(fā)了《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)辦公廳關(guān)于信托公司信政合作業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》一文，提示部分信政合作業(yè)務(wù)存在著項(xiàng)目管理不夠嚴(yán)謹(jǐn)，擔(dān)保、抵押等行為不夠規(guī)范，個(gè)別業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)存在法律瑕疵等問(wèn)題。此外監(jiān)管層也一直在反復(fù)強(qiáng)調(diào)，對(duì)信托公司開(kāi)展政信合作業(yè)務(wù)，只鼓勵(lì)面向已經(jīng)退出銀監(jiān)會(huì)“名單”的融資平臺(tái)，而對(duì)于仍然沒(méi)有退出“名單”的平臺(tái)貸，銀監(jiān)會(huì)一直不鼓勵(lì)，甚至是禁止信托公司為其提供融資服務(wù)。
個(gè)別信用風(fēng)險(xiǎn)差異較大
目前政信合作產(chǎn)品，除了東部發(fā)達(dá)地區(qū)會(huì)發(fā)，中西部地區(qū)融資需求甚至更迫切。雖然信托平臺(tái)還沒(méi)有產(chǎn)生不良，但從銀行平臺(tái)貸款的不良率來(lái)看，不良率與所對(duì)應(yīng)的政府財(cái)政級(jí)別密切相關(guān)，需密切關(guān)注中西部縣域政信合作產(chǎn)品。
另外，不同政信類(lèi)產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)差異還體現(xiàn)在不同還款來(lái)源中。譬如有些政信合作項(xiàng)目的第一還款來(lái)源是地方財(cái)政收入，這類(lèi)項(xiàng)目通常會(huì)有當(dāng)?shù)卣?cái)政局的財(cái)政承諾和人大列入財(cái)政預(yù)算的決議擔(dān)保，還款較有保證。
但還有一類(lèi)項(xiàng)目第一還款來(lái)源是政府融資平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)性收入，一般由政府事業(yè)的收入作為靠背，用土地儲(chǔ)備、保障房建設(shè)、有穩(wěn)定現(xiàn)金流的公用事業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等收入來(lái)償還，這部分項(xiàng)目可能是公益性質(zhì)，也可能是盈利性質(zhì)，地方政府財(cái)政承諾和人大決議就不是完全必要，還款風(fēng)險(xiǎn)要顯著大于前者。
風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)
為應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的償付風(fēng)險(xiǎn)，投資者需要建立一套評(píng)估政信合作信托的風(fēng)險(xiǎn)控制體系。新浪倉(cāng)石研究中心認(rèn)為一套科學(xué)的政信合作信托產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)控制體系至少因包括以下指標(biāo)：包括地方政府財(cái)政總收入、財(cái)政一般收入、政府債務(wù)負(fù)債率(債務(wù)余額/資產(chǎn))、人均債務(wù)率(地方債務(wù)余額/當(dāng)?shù)爻Ｗ∪丝?、債務(wù)與收入比值(政府債務(wù)余額/上年財(cái)政收入)、償債率(地方債務(wù)利息支出/經(jīng)常性財(cái)政收入)、償債準(zhǔn)備金余額比例(償債準(zhǔn)備金/債務(wù)余額)、地方融資平臺(tái)資產(chǎn)規(guī)模、地方融資平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率、抵押率、擔(dān)保方資產(chǎn)規(guī)模等。
結(jié)論：研究中心認(rèn)為，[注冊(cè)香港公司 咨詢(xún)服務(wù)] 地方政府通過(guò)信托資產(chǎn)證券化等多種形式從資本市場(chǎng)融資是管理層多元化地方政府融資結(jié)構(gòu)的重要舉措，目的除了分散銀行風(fēng)險(xiǎn)，還有引入多種投資主體，提高政府資金利用效率之意。目前該類(lèi)產(chǎn)品系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不大，銀監(jiān)會(huì)口頭指導(dǎo)主要是警示部分項(xiàng)目，投資者需要建立自己的評(píng)估體系，對(duì)不同產(chǎn)品間進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行科學(xué)比較、合理定價(jià)，若有必要可找到專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)幫助進(jìn)行產(chǎn)品篩選。 
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